Rentabilidad capital propio y el efecto apalancamiento

En esta entrada veremos a través de un sencillo ejemplo la rentabilidad del capital propio y del efecto apalancamiento. Supongamos que una empresa al  cierre a 31 de diciembre de 20xx presentó el siguiente balance y cuenta de resultados (expresados en miles de Euros).

ACTIVO		PASIVO
Inmovilizado neto	1500	Capital propio	1500
Existencias	100	Exigible financiero	500
Clientes	400
Tesorería	300	Exigible comercial	300
Total Activo	2300	Total pasivo	2300

Nos preguntamos cuál ha sido la rentabilidad del capital propio antes de impuestos teniendo en cuenta que el tipo de interés es del 9%.

Por otra parte cuál hubiera sido la rentabilidad de los fondos propios caso que la empresa presentara una ratio de apalancamiento EF/RP=1.

Y, por último,  la expresión del efecto apalancamiento financiero que nos permite llegar a la anterior rentabilidad en los dos casos.

Solución:

La rentabilidad del capital propio es:

BATE = 150 – 0,09*500 = 150 – 45 = 105; Rf = 105 / 1500 = 7%

La rentabilidad del capital propio si la ratio de APALANCAMIENTO hubiera sido igual 1 la podemos obtener a partir de la expresión del efecto APALANCAMIENTO

RF = 150 / 2000+ 1 * (150 / 2000 – 0,09) = 0,075 – ( 0,075 – 0,09) = 6%

En este caso como que la rentabilidad de los activos (150/2000=7,5%) es inferior al coste de la deuda (9%), a mayor endeudamiento, menor rentabilidad del capital propio (el apalancamiento bruto  es negativo).

En la primera situación tendríamos:

Ra =  0,075 + 500 / 1500 * ( 0,075 – 0,09) = 0,075 – 1 / 3 ( 0,075 – 0,09) = 7%

Necesidades de working capital

En esta entrada vamos a determinad las necesidades de working capital de una empresa comercial de nueva creación considerando que venderá a grandes empresas y que por lo tanto su plazo de cobro será de 90 días. Por otro lado, sus proveedores le ofrecen 30 días de financiación. La empresa, a la vez, prevé mantener constante el stock de mercancías que presenta en el balance inicial que se muestra a continuación. Las ventas previstas son de 360 miles de euros con un margen comercial medio del 20%.
Por otra parte queremos saber cuáles son las fuentes de financiación idóneas (más comunes) para cubrir las necesidades de capital circulante calculadas en el apartado anterior Cuanto más fuentes avaláis y cuanto más profundizáis en el análisis, mejor.
El balance con el qué la empresa inicia la actividad es el siguiente, expresado en miles de euros:

Activo	01/01/20XX		Pasivo	01/01/20XX
Inmovilizado	350		Capital Social	400
Mercaderías	40
Tesorería	10
Total Activo	400		Total pasivo	400

La Solución:
Las necesidades de FM las calculamos en la tabla siguiente:

	Ventas anuales (A)	Vendes diarias(B=A/360)	Plazo de cobro (C)	Saldo medio clientes (B*C)
Saldos clientes	360	1,000	90	90
	Compras anuales (360*0.8)	Compres diarias	Plazo pago	Saldo medio proveedores
Saldos Proveedores	288	0,8	30	24
Estocs constante mercaderías				40
			FM Necesario	106

 

El FM Necesario = 90+40-24=106. Es decir, de la inversión media a corto de 120 mil euros (90+40) los proveedores nos financian únicamente 24 mil, el resto hay que encontrar una fuente de financiación que nos permita completar el gap que se produce en el ciclo a corto: tenemos 90 días de clientes, las mercancías tardan al madurar (40*360 / 288) =  50 días (es decir, en un año se producen 7,2 rotaciones del stocks: 7,2 * 40 = 288,  decir, una rotación cada 50 días), de los cuales los proveedores sólo nos financian 30. En resumen, el PMME=90+50-30=110 días!!!
Las dos fuentes de financiación más comunes son lo descuento vía confirming puesto que vendemos a grandes empresas y casi seguro que aceptan/promueven esta modalidad de pago (cobro) o bien la póliza de crédito. Habría que evaluar los costes de ambas fuentes (muy probablemente sea más barato el confirming puesto que el coste de esta fuente incorpora el riesgo de la gran empresa, en cambio el coste de la póliza incorporaría el riesgo particular.

Comparativa fondos de maniobra y política financiera en la empresa

A continuación se presentan los balances de situación a 31 de diciembre de 2005, 2006 y 2007 de Mercadona, SA expresados en miles de euros. 

ACTIVO	2007	2006	2005		PASIVO	2007	2006	2005
Inmovilizado bruto	3.786.247	3.351.894	2.926.049		Fondos propios	1.350.193	1.035.098	811.249
Amortizado acum.	(1.536.566)	(1.352.171)	(1.155.911)
Total inmovilizado	2.249.681	1.999.723	1.770.138		Provisiones	15.254	13.546	6.007
Existencias	485.022	469.476	391.917		Deudas largo plazot	23.970	29.162	29.474
Deudores	60.651	82.646	87.793
Inversiones Finan. T.	80.864	2.431	924		Deudas a corto plazo	603.078	595.302	485.916
Tesorería	961.887	1.025.459	740.995		Proveedores	1.845.610	1.906.627	1.659.122
Total Activo corriente	1.588.424	1.580.012	1.221.629		Total pasivo corriente	2.448.688	2.501.929	2.145.038
Total Activo	3.838.105	3.579.735	2.991.768		Total Paivo	3.838.105	3.579.735	2.991.768

Los beneficios netos  para los tres periodos, 2005, 2006 y 2007 subieron, respectivamente: 182.803, 241.805 y 336.200 miles de euros. Sabiendo que la política de dividendos de la empresa es casi nula (casi la totalidad de los beneficios pasan a incrementar las reservas de la empresa), que la empresa no ha ampliado capital en los tres periodos de referencia, se pide:

Primero, que se calcule  el fondo de maniobra real (financiación a largo -que incluye las provisiones- menos las inversiones en largo; también lo podemos calcular a partir de las inversiones a corto menos la financiación a corto) de Mercadona, SA en las tres fechas de cierre, se compare y comente los resultados.

El Fondo de Maniobra de Mercadona por los cierres de los tres ejercicios es el siguiente, en millones de euros:

	2007	2006	2005
FM = Inmovilizado -(F Propios + Provisiones +Deudas a largo)= AC-PC	-860	-922	-923
Variación	62	1	N/A

La empresa presenta un FM de maniobra negativo (y casi bien constante) en los tres periodos. Esto se debe de a qué lo PMMF es negativo, es decir cobra antes de los clientes que paga a los proveedores. Este hecho se materializa en que el saldos de proveedores financian la totalidad de las inversiones a corto (stocks, inversiones financieras temporales y tesorería) y parte de las inversiones a largo que realiza la empresa. En resumen, un “chollo”. Muchas veces, no todas (la deformación profesional existe pero tiene un límite), pienso cuando compro yogures que el señor Roig se quedará con el dinero durante tres meses antes de pagar a los proveedores (o sea y considerando las fechas que estamos no los pagaría hasta primeros del 2009).

En segundo lugar se ha de determinar el incremento de inmovilidad de los dos años (del 2005 al 2006 y del 2006 al 2007). Cómo ha financiado Mercadona el crecimiento en estos dos periodos? . Podéis considerar, para simplificar, que durante el bienio la empresa no ha sufrido ninguna baja de inmovilizado y que, por lo tanto, la variación de los saldos de amortización acumulada se explica íntegramente por las amortizaciones cargadas en los resultados de los dos ejercicios.


Calculamos el aumento de inmovilizado, de fondos propios y de amortización acumulada, obtenemos en miles de euros:

	2006 a 2007	2005 a 2006
Inversión (Incremento inmovilizado bruto)	434.353	425.845
Incremento fondos propios (A)	315.095	223.849
Incremento amortización acumulada (B)	184.395	196.260
Total financiado interno (A+B)	499.490	420.109

Ya tenemos resuelto el secreto (a voces) que permite explicar el crecimiento de Mercadona, SA los nuevos centros que se abren se financian con las amortizaciones y los beneficios que generan los que ya funcionan. Esta receta no es nueva: Carrefour, Zara (Inditex), Telepizza, lo han hecho antes. Fijaos que a la vez también hemos explicado el incremento de FM del 2007: de los aproximadamente 500 millones de euros generados, sólo se invirtieron en inmovilizado 435, los restantes se destinaron a ampliar el fondo de maniobra.
Posiblemente y en otras circunstancias aconsejaríamos a la empresa ampliar las inversiones financieras temporales, pero tal y cómo están las cosas ya hacen bien de mantener el dinero a tesorería (al saco y muy ligado), verdad?

Tercero,  Cuáles son las políticas financieras que sigue la empresa tanto por el que hace la gestión del ciclo de explotación como la gestión de su crecimiento?

Las políticas financieras en los dos ámbitos, a corto y largo plazo, son de manual: pagar tarde y cobrar muy pronto y financiar la expansión con los recursos que generan las unidades de producción existentes, sin que ni bancos ni accionistas pongan un duro (o euro).