Amortización financiera de deudas

En una empresa endeudada, los intereses se pagan con parte del beneficio de explotación (sólo hay que ver que forman parte de la cuenta de resultados), pero, que pasa con la devolución del capital que le han prestado los acreedores financieros (Amortización financiera)? Vamos a explicar brevemente como, manteniendo un cierto equilibrio financiero, la empresa tendría que cubrir estas amortizaciones financieras. Para hacerlo se distingue el caso de endeudamiento destinado a financiar inmovilizado de aquel endeudamiento destinado a financiar ciclo a corto.


La amortización financiera de aquel endeudamiento que financia inmovilizado se tiene que cubrir con la amortización económica de este mismo inmovilizado. El caso del endeudamiento destinado a financiar el ciclo a corto es un poco diferente puesto que este no genera amortización económica. En este caso, se tendría que renovar (rolling) el endeudamiento a corto (pólizas, líneas de descuento,...), o también se podría destinar parte de los beneficios retenidos a amortizar este endeudamiento, cubriendo de esta forma el fondo de maniobra necesario con reservas (patrimonio neto).

Estudio de rentabilidad de una empresa

En esta entrada se va a mostrar un ejemplo de estudio de rentabilidad finaciera en que disponemos de información de las Cuentas Anuales una empresa RED ELECTRICA., para los años 2013 y 2014, expresados en miles de euros, en las tablas siguientes:

ACTIVO	2013	2014
Activo fijo	1.515.793,00	2.605.522,00
Activo circulante	176.064,00	344.634,00

PASIVO	2013	2014
Recursos Propios	967.849,00	1.028.205,00
Exigible financiero a largo	296.597,00	388.720,00
Exigible financiero a corto	171.112,00	1.205.944,00
Exigible comercial y otras deudas	256.299,00	327.287,00
Total Pasivo=Total Activo	1.691.857,00	2.950.156,00

CUENTA RESULTADOS	2013	2014
BAIT	160.284,00	209.301,56
Gastos financieros	21.148,00	63.786,56
BAT	139.136,00	145.515,00

De la prensa económica se conoce, además, la siguiente noticia:
“Red Eléctrica confirmó el miércoles... que había llegado a un acuerdo con Endesa y con Unión Fenosa para adquirir sus redes de transporte... Por los activos adquiridos, Red Eléctrica pagará 1.345 millones de euros, además de 138 millones de euros en concepto de operación y mantenimiento de los mismos, según una nota emitida por  la empresa...”.
a) Se ha de comentar lo más destacado de la evolución del activo y pasivo de Red Eléctrica relacionándolo con la noticia dada. Crees  adecuada la política de financiación adoptada por la mencionada operación de inversión en términos de solvencia?
b) Cómo ha evolucionado la rentabilidad del capital propio? A qué crees a que ha sido debido ? Para contestar las preguntas calcula la rentabilidad financiera por cada uno de los años ayudándote con la fórmula que contempla la expresión del efecto apalancamiento financiero.
c) El día 9 de julio de 2014 Red Eléctrica de España subscribió un préstamo sindicado (préstamo dado por varios bancos españoles y extranjeros) por 700 millones de euros con un plazo de cinco años y un margen inicial sobre EURIBOR igual a 40 puntos básicos (0,4%). El 18 de Septiembre del 2014 hizo una emisión de Eurobonos por importe de 800 millones de euros a un plazo de 10 años, a un interés del 4,75% y que tuvo muy buena acogida entre los inversores (la demanda sobrepasó dos veces y media la oferta). Qué pensáis sobre estas dos operaciones efectuadas por la empresa? El balance del 2014 presentará una mejor estructura financiera verso el 2013?
Solución:
La noticia aparecida  nos informa de una importante inversión en Activo Fijo realizada por la empresa Red Eléctrica. El importe de la inversión se ve claramente reflejado en el aumento (menos las dotaciones a la amortización) del activo fijo en el mismo año. Hay que destacar pero, que estas nuevas inversiones se han financiado, prácticamente, con deuda a corto plazo dada el espectacular crecimiento de esta partida (el exigible a corto plazo ha crecido un 600% de un  año para otro ). Esta decisión de financiación no ha sido correcta desde el punto de vista de la solvencia empresarial dado que la deuda contraída tiene un plazo corto (de hasta un año) y en cambio la inversión tiene un plazo largo (superior a un año). La manera como se ha financiado la inversión en activo fijo puede provocar problemas de liquidez en un futuro cercano, es decir, si no se reestructura el endeudamiento la empresa Red Eléctrica se verá abocada a tener que devolver el dinero de la deuda en el año 2014 antes de que la inversión haya tenido tiempo de generar el dinero líquido suficiente para hacer frente al mismo.

Realizamos los cálculos en la tabla siguiente:

	2013	2014
EF/RP	0,48	1,55
rA = BAIT/(EF+RP)	11,17%	7,98%
i (coste endeudamiento	4,52%	4,00%
Apalancamiento bruto (rA -i)	6,64%	3,98%
APal. Neto  EF/RP(rA -i)	3,21%	6,17%
Rentabilidad  financiera (rF)	14,38%	14,15%

La rentabilidad financiera ha evolucionado a la baja, ha pasado de ser del 14,38% el año 2013 al 14,15% el año 2014. Si analizamos la posición de partida del análisis (año 2013) observamos un endeudamiento bajo (1/3 parte del pasivo es deuda, remunerado) y buenas perspectivas de aumentarlo si consideramos que este, por ahora, puede aumentar la rentabilidad financiera (esto es porque el efecto apalancamiento financiero es positivo). Un otra cuestión, no incluida en este análisis, es que si la empresa aumenta su nivel de endeudamiento también aumenta su riesgo financiero (tiene mayores obligaciones con los acreedores).
En el año 2014, fruto de la necesidad de financiar la nueva inversión en activo fijo, se ha producido un elevado aumento del endeudamiento que en el supuesto de que se hubieran mantenido iguales los otros parámetros (rendimiento de los activos e interés de la deuda) hubiera tenido que producir un aumento de la r considerable y no una disminución.
Yendo a buscar las causas de la disminución de la rentabilidad de los capitales propios encontramos una disminución de la rentabilidad de los activos de la empresa, seguramente, debido a que los activos fijos de nueva adquisición todavía no han tenido tiempo de generar la ganancia económica esperada. Aún así, el efecto del endeudamiento (efecto apalancamiento financiero = 6,17%) es bastante elevado y da margen para aumentar el endeudamiento de la empresa mientras se mantengan los tipos de interés en un nivel similar.
Si buscamos qué ha hecho con estas dos operaciones de endeudamiento Red Eléctrica, vemos que ha sido la reestructuración de la deuda de corto plazo (inicial, el año 2013) a largo plazo (2014), puesto que la estructura financiera no era nada estable, como se ha visto en el primer apartado. Por lo tanto, ha pasado deuda de corto plazo a largo plazo con una emisión de bonos y un préstamo sindicado evitando las posibles tensiones de liquidez y de este modo, presentando un balance mucho más equilibrado.

Comparativa fondos de maniobra y política financiera en la empresa

A continuación se presentan los balances de situación a 31 de diciembre de 2005, 2006 y 2007 de Mercadona, SA expresados en miles de euros. 

ACTIVO	2007	2006	2005		PASIVO	2007	2006	2005
Inmovilizado bruto	3.786.247	3.351.894	2.926.049		Fondos propios	1.350.193	1.035.098	811.249
Amortizado acum.	(1.536.566)	(1.352.171)	(1.155.911)
Total inmovilizado	2.249.681	1.999.723	1.770.138		Provisiones	15.254	13.546	6.007
Existencias	485.022	469.476	391.917		Deudas largo plazot	23.970	29.162	29.474
Deudores	60.651	82.646	87.793
Inversiones Finan. T.	80.864	2.431	924		Deudas a corto plazo	603.078	595.302	485.916
Tesorería	961.887	1.025.459	740.995		Proveedores	1.845.610	1.906.627	1.659.122
Total Activo corriente	1.588.424	1.580.012	1.221.629		Total pasivo corriente	2.448.688	2.501.929	2.145.038
Total Activo	3.838.105	3.579.735	2.991.768		Total Paivo	3.838.105	3.579.735	2.991.768

Los beneficios netos  para los tres periodos, 2005, 2006 y 2007 subieron, respectivamente: 182.803, 241.805 y 336.200 miles de euros. Sabiendo que la política de dividendos de la empresa es casi nula (casi la totalidad de los beneficios pasan a incrementar las reservas de la empresa), que la empresa no ha ampliado capital en los tres periodos de referencia, se pide:

Primero, que se calcule  el fondo de maniobra real (financiación a largo -que incluye las provisiones- menos las inversiones en largo; también lo podemos calcular a partir de las inversiones a corto menos la financiación a corto) de Mercadona, SA en las tres fechas de cierre, se compare y comente los resultados.

El Fondo de Maniobra de Mercadona por los cierres de los tres ejercicios es el siguiente, en millones de euros:

	2007	2006	2005
FM = Inmovilizado -(F Propios + Provisiones +Deudas a largo)= AC-PC	-860	-922	-923
Variación	62	1	N/A

La empresa presenta un FM de maniobra negativo (y casi bien constante) en los tres periodos. Esto se debe de a qué lo PMMF es negativo, es decir cobra antes de los clientes que paga a los proveedores. Este hecho se materializa en que el saldos de proveedores financian la totalidad de las inversiones a corto (stocks, inversiones financieras temporales y tesorería) y parte de las inversiones a largo que realiza la empresa. En resumen, un “chollo”. Muchas veces, no todas (la deformación profesional existe pero tiene un límite), pienso cuando compro yogures que el señor Roig se quedará con el dinero durante tres meses antes de pagar a los proveedores (o sea y considerando las fechas que estamos no los pagaría hasta primeros del 2009).

En segundo lugar se ha de determinar el incremento de inmovilidad de los dos años (del 2005 al 2006 y del 2006 al 2007). Cómo ha financiado Mercadona el crecimiento en estos dos periodos? . Podéis considerar, para simplificar, que durante el bienio la empresa no ha sufrido ninguna baja de inmovilizado y que, por lo tanto, la variación de los saldos de amortización acumulada se explica íntegramente por las amortizaciones cargadas en los resultados de los dos ejercicios.


Calculamos el aumento de inmovilizado, de fondos propios y de amortización acumulada, obtenemos en miles de euros:

	2006 a 2007	2005 a 2006
Inversión (Incremento inmovilizado bruto)	434.353	425.845
Incremento fondos propios (A)	315.095	223.849
Incremento amortización acumulada (B)	184.395	196.260
Total financiado interno (A+B)	499.490	420.109

Ya tenemos resuelto el secreto (a voces) que permite explicar el crecimiento de Mercadona, SA los nuevos centros que se abren se financian con las amortizaciones y los beneficios que generan los que ya funcionan. Esta receta no es nueva: Carrefour, Zara (Inditex), Telepizza, lo han hecho antes. Fijaos que a la vez también hemos explicado el incremento de FM del 2007: de los aproximadamente 500 millones de euros generados, sólo se invirtieron en inmovilizado 435, los restantes se destinaron a ampliar el fondo de maniobra.
Posiblemente y en otras circunstancias aconsejaríamos a la empresa ampliar las inversiones financieras temporales, pero tal y cómo están las cosas ya hacen bien de mantener el dinero a tesorería (al saco y muy ligado), verdad?

Tercero,  Cuáles son las políticas financieras que sigue la empresa tanto por el que hace la gestión del ciclo de explotación como la gestión de su crecimiento?

Las políticas financieras en los dos ámbitos, a corto y largo plazo, son de manual: pagar tarde y cobrar muy pronto y financiar la expansión con los recursos que generan las unidades de producción existentes, sin que ni bancos ni accionistas pongan un duro (o euro).